大學證券市場股票定價理論研究畢業論文
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摘要：本篇首先分析了我國證券市場股票定價的特徵。文章認為我國現行證券市場的股票定價與CAPM的結論相悖:公司特徵因素在我國股票定價中扮演著重要的角色，公司特徵因素模型更適合描述中國股市的定價機制。然後，文章圍繞建立我國股票的特徵因素模型進行了研究。
根據馬柯維茨的資產組合理論，投資者對一種股票預期收益率的大小確定取決於這種股票的風險溢價或者說風險回報率，而風險溢價又取決於投資者的風險厭惡程度。譬如，某一投資者是風險厭惡型的，他不願意冒高風險，那麼他的風險溢價就低，股票的價格也低，反之，如果是風險喜歡型的投資者，那麼他的風險溢價就比較高，股價也高。有此可見，風險是影響股票價格的主要因素。馬柯維茨還把風險分成系統風險和非系統風險。這裡我們把非系統風險因素又稱為公司特徵因素。
系統風險是指有整個國民經濟變動而造成的市場全面風險。影響股價的系統風險因素主要包括:經濟狀況、經濟週期、利率、通貨膨脹率、經濟政策、物價水平、投資者結構、人們心理預期和股市人氣狀況等。非系統風險是指某個股票或者股票組合所特有的風險。它包括每股稅後利潤、每股淨資產、發行價格、股本量、流通盤大小、地區因素、行業因素等。下面我們以上海股市為例來分析一下我國證券市場中系統風險和非系統風險的結構特徵。股票投資的總風險由系統風險和非系統風險兩部分組成。
由於成長階段市場競爭的無序性、資訊的壟斷性和執行機制的不規範性等市場結構性因素，我國股市的價格行為呈現出較強的波動性，這種高風險特徵已經引起管理層和投資者的極大關注。國內很多學者也因此對我國股市的投資風險結構做了詳實的研究，發現我國股市的風險結構具有與成熟股市不同的特點。在我國股市中，單個股票的價格波動受市場大勢的影響非常大，從而導致各個股票價值運動的相關性增強，收益率之間的相關係數必然較高。大部分股票間的'相關係數都大於0.7，這和我國股市在一輪市場行情的大幅調整中，個股通常呈現齊漲齊跌的現象是相吻合的。
在我國股市發展初期，系統風險在總風險中佔有較大的比例。
然而，隨著我國股市規模的不斷擴大和運作機制的逐步成熟，市場的風險結構發生了深刻的變化。張人驥(2000)採用1993年1月1日至1998年12月31日的日收益率資料，考察了上海股市風險結構的動態變化特徵與趨勢。結果表明，上海股市的系統風險比例呈現逐年下降的趨勢，“齊漲齊跌”的現象正在逐步弱化，與早期相比，目前的投資者在進行投資組合選擇和投資決策時更多的考慮公司本身的特點，行為模式已從前幾年的“重大盤，輕個股”逐步轉變為“重個股，輕大盤”，股票後面所蘊含的公司特徵正在逐步得以體現。
由於系統風險在單個股票的投資總風險中佔有較大比重，同時各股票的價格運動表現出強烈的一致性，因而透過投資多元化分散風險的效果將極其有限。施東暉(2000)使用50個股票的雙週收益率資料計算它們各自的方差；然後隨機地選取一種股票，其收益率方差為4.18%；將這一股票與另一隨機選取的股票組合起來，構成等比例投資的兩種股票的組合，方差降為4.13%左右；按同樣的步驟，一步一步加入隨機選取的股票，可以看到，當組合中股票數目達到20種以上時，單個股票的非系統風險幾乎已完全分散掉了，此時投資組合的方差很快接近極限值3.180/0，這一數值約為原先單個股票風險的78.2%。可見在我國股票市場上，投資多元化只能分散掉大約20%的風險量，降低風險的效果並不明顯。
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